关于专栏

2022年6月，我的新书《证券法通识》在中国法制出版社出版了。这本书主要面向广大投资者和企业家，也面向企业法务和律师，定位于“让证券法成为通识”。在写作过程中，我越来越感觉到把证券法写成通识太难了，结果也不尽如人意。而且，对于证券法这样一个总是跟随市场变化而调整的法律来说，书出来就已经过时了——今天的注册制，早已经不同于2020年的注册制；今天的证券交易所，也早已不是2020年那个意义上的证券交易所；今年年初修订的证券虚假陈述司法解释，让证券诉讼的整个格局都为之一变。因此，几乎在新书出版的同时，我就启动了这本书的修订工作。而具体的修订方式，我就打算以“证券法通识”专栏的方式进行——按照《证券法通识》所确定的逻辑框架，结合最新的法律法规、司法解释和案例和影响证券市场的大事件来重述证券法通识，化整为零，细水长流弥补这一版书的不足。我也希望通过这个专栏跟更多的读者交流探讨。以书会友，不亦乐乎。

 

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法定信息披露的四大要素是信息披露义务人、信息披露媒体、信息披露内容要求和信息披露的监督管理。这这四大要素可以视为整个信息披露制度的四个支柱，是具体的信息披露行为和信息披露法律责任的基础。

 

 

信息披露义务人

《证券法》第七十八条第一款规定，发行人及法律、行政法规和国务院证券监督管理机构规定的其他信息披露义务人，应当及时依法履行信息披露义务。

信息披露义务人，指的是发行人及法律、行政法规和国务院证券监督管理机构规定的应当做出信息披露行为的主体，既可以是单位，也可以是个人。根据《上市公司信息披露管理办法》的规定，信息披露义务人，是指上市公司及其董事、监事、高级管理人员、股东、实际控制人，收购人，重大资产重组、再融资、重大交易有关各方等自然人、单位及其相关人员，破产管理人及其成员，以及法律、行政法规和中国证监会规定的其他承担信息披露义务的主体。[1]信息披露行为是界定信息披露义务人的核心。从行为方式来看，信息披露行为包括报送、报告（通常是向交易所或证监会）、通知（通常是向上市公司）、公告（通常是全社会）。从行为时间来看，信息披露行为分为初始披露行为（证券首次公开发行时，主要是募集说明书）和持续披露行为（上市交易中，主要是各种定期和临时报告）。信息披露行为的依据是法律、行政法规和国务院证券监督管理机构的规定（也就是部门规章）。换句话说，根据法律、行政法规和部门规章的规定需要做出信息披露行为的主体，就是信息披露义务人，就要承担信息披露义务，满足信息披露的原则、标准和具体规则，承担信息披露的法律责任。

信息披露义务人的范围很广，比如根据《证券法》第十三条的规定报送公开发行新股的募股申请和文件的公司，根据《证券法》第六十三条的规定进行权益披露的投资者，根据《证券法》第六十五条的规定发出要约收购的收购人，根据《证券法》第七十九条规定披露定期报告的上市公司、公司债券上市交易的公司、股票在国务院批准的其他全国性证券交易场所交易的公司，根据《证券法》第八十条的规定应当及时将其知悉的有关情况书面告知公司的控股股东或者实际控制人，根据《证券法》第九十条的规定征集股东权利的征集人，等等，都属于信息披露义务人。

 

 

信息披露的内容要求

《证券法》第七十八条第二款、第三款规定，信息披露义务人披露的信息，应当真实、准确、完整，简明清晰，通俗易懂，不得有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏；证券同时在境内境外公开发行、交易的，其信息披露义务人在境外披露的信息，应当在境内同时披露。第八十三条规定，信息披露义务人披露的信息应当同时向所有投资者披露，不得提前向任何单位和个人泄露。但是，法律、行政法规另有规定的除外。任何单位和个人不得非法要求信息披露义务人提供依法需要披露但尚未披露的信息。任何单位和个人提前获知的前述信息，在依法披露前应当保密。

综合这些规定来看，信息披露义务人披露的信息在内容上应当符合如下要求：真实、准确、完整、及时、公平、简明清晰、通俗易懂，做好披露前的保密，不得有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏。

2011年，证监会制定了《信息披露违法行为行政责任认定规则》，要求信息披露义务人应当按照有关信息披露法律、行政法规、规章和规范性文件，以及证券交易所业务规则等规定，真实、准确、完整、及时、公平披露信息。相比原证券法，新证券法增加了“简明清晰、通俗易懂”的要求，这被认为是信息披露要求的进一步提高，要让投资者“看得清楚、读得明白”，反对讳莫如深和虚头巴脑的表述，也反对辞藻堆砌和长篇大论。

至于如何认定信息披露是否符合要求，则是实务中一大难点。《证券法》从反面对“真实、准确、完整”进行了界定——不得有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏。《信息披露违法行为行政责任认定规则》进一步细化了认定标准：（1）信息披露义务人在信息披露文件中对所披露内容进行不真实记载，包括发生业务不入账、虚构业务入账、不按照相关规定进行会计核算和编制财务会计报告，以及其他在信息披露中记载的事实与真实情况不符的，应当认定构成所披露的信息有虚假记载的信息披露违法行为。（2）信息披露义务人在信息披露文件中或者通过其他信息发布渠道、载体，作出不完整、不准确陈述，致使或者可能致使投资者对其投资行为发生错误判断的，应当认定构成所披露的信息有误导性陈述的信息披露违法行为。（3）信息披露义务人在信息披露文件中未按照法律、行政法规、规章和规范性文件以及证券交易所业务规则关于重大事件或者重要事项信息披露要求披露信息，遗漏重大事项的，应当认定构成所披露的信息有重大遗漏的信息披露违法行为。[2]

《信息披露违法行为行政责任认定规则》也划定了“及时、公平”的认定标准——信息披露义务人未按照法律、行政法规、规章和规范性文件，以及证券交易所业务规则规定的信息披露期限、方式等要求及时、公平披露信息，应当认定构成未按照规定披露信息的信息披露违法行为。[3]《上市公司信息披露管理办法》明确：“及时，是指自起算日起或者触及披露时点的两个交易日内。”[4]《证券法》上的“公平”还包括境内外投资者之间信息披露的公平和所有投资者之间信息披露的公平——第七十八条第二款规定了境内同时披露、第八十三条第一款规定了同时向所有投资者披露。

至于什么是“简明清晰、通俗易懂”，目前还没有界定的标准。《上市公司信息披露管理办法》未对“简明清晰、通俗易懂”作出明确界定，但在实务中已有所运用。2020年9月16日，深圳证券交易所公布《关于对北京捷成世纪科技股份有限公司的关注函》，深交所创业板公司管理部要求捷成股份：“请用简明清晰、通俗易懂的语言说明‘全球化多屏影音场景化娱乐生态’的具体内容，及‘为全球用户带来内容娱乐方式的升级与创新’的依据……”[5]

除了上述要求外，对于法定的信息披露，还有一项当然的要求——披露前的保密。《证券法》第八十三条第二款规定了信息披露的两大保密要求。一是任何单位和个人不得非法要求信息披露义务人提供依法需要披露但尚未披露的信息。二是任何单位和个人提前获知的前述信息，在依法披露前应当保密。

 

 

信息披露媒体

信息披露应当通过可信赖的媒体进行，从而降低市场甄别的成本，提高效率。只有可信赖的媒体披露的信息，市场才会有合理的信赖和值得保护的信赖利益。因此，《证券法》第八十六条规定，依法披露的信息，应当在证券交易场所的网站和符合国务院证券监督管理机构规定条件的媒体发布，同时将其置备于公司住所、证券交易场所，供社会公众查阅。

对于信息披露媒体，相比原证券法，新证券法取消了“指定媒体”的限制。在“指定媒体”的时代，通过证监会的制定，形成了7报1刊1网的信息披露媒体格局——即《中国证券报》《上海证券报》《证券时报》《金融时报》《经济日报》《中国改革报》《中国日报》《证券市场周刊》和巨潮资讯网。中国证券报2016年8月26日共出版904版，创下报纸版面历史纪录，其中信息披露部分内容占848版。[6]在“宝万之争”中，深交所就以万科于7月19日向非指定媒体透露了《关于提请查处钜某华及其控制的相关资管计划违法违规行为的报告》这一未公开重大信息，对万科公司采取发出监管函、对主要负责人进行监管谈话等措施。[7]除了“指定媒体”之外，信息披露义务人也可以在其他媒体披露信息，但是按照原《上市公司信息披露管理办法》的规定，信息披露义务人在公司网站及其他媒体发布信息的时间不得先于指定媒体。

新证券法和《上市公司信息披露管理办法》取消了“指定媒体”的规定，但证券交易场所的网站和符合国务院证券监督管理机构规定条件的媒体应当具有优先性。同时，信息披露义务人不得以新闻发布或者答记者问等任何形式代替应当履行的报告、公告义务，不得以定期报告形式代替应当履行的临时报告义务。[8]在宝万之争中，深圳证监局向万科和钜某华分别下发监管关注函，其中对万科的关注函中就提到：“7月19日深圳证监局已收到万科现场提交的《关于提请查处钜某华及其控制的相关资管计划违法违规行为的报告》”，但是该举报“未按规定健全对外发布信息的申请、审核机制，导致相关信息被部分非指定信息披露媒体提前公布”[9]。

2020年9月13日，证监会公布具备证券市场信息披露条件的媒体名单，规定提出从事证券市场信息披露业务的媒体应当符合以下条件：（1）由中央新闻单位主管、经国家新闻出版署批准从事经济类新闻采访报道的日报以及其依法开办的互联网站；或者是在本规定发布之前，已经具有依法依规从事证券市场信息披露业务经验的日报以及其依法开办的互联网站。（2）上一年度经国家新闻出版署核验合格。（3）近三年内未因业务行为受过中国证监会或国家新闻出版署行政处罚。

信息披露义务人是否在符合条件的媒体上披露信息，影响到信息披露行为的性质。比如，同样是发布虚假的或不确定性的消息的行为，如果是在符合条件的媒体上披露的，则可能构成信息披露违法行为，否则就可能构成诱导交易的操纵市场行为或者扰乱证券市场行为。

除了通过可信赖的媒体进行信息披露外，相关信息还要同时置备于公司住所、证券交易场所，供社会公众查阅。这一点对于发行人、上市公司以外的信息披露义务人来说尤为重要。在“宝万之争”中，万科就举报钜某华及其一致行动人尚未将《详式权益变动报告书》中提及的九个资产管理计划的资产管理合同、补充协议及其他相关文件作为备查文件提交万科备查，违反了信息披露义务。九个资管计划与钜某华的关系全部依据钜某华的单方面披露，无从核实。

 

 

信息披露的监督管理

《证券法》第八十七条规定，国务院证券监督管理机构对信息披露义务人的信息披露行为进行监督管理。证券交易场所应当对其组织交易的证券的信息披露义务人的信息披露行为进行监督，督促其依法及时、准确地披露信息。根据这一规定，中国证监会履行对信息披露的行政监管职责，证券交易场所履行对信息披露的监督和督促职责。

值得注意的是，近年来证监会和交易所运用信息科技手段对信息披露行为进行监督管理。其中最为重要的是，证监会运用可扩展商业报告语言（XBRL）强化信息披露的标准化，在上交所、深交所、新三板相继实现在线的XBRL报告的报送，为高效解决海量信息的分析和识别难题，开展诸如财务舞弊等行为的分析工作提供了基础。比如，上交所成功实现了全部上市公司定期公告的全文XBRL信息披露，并探索部分临时公告的信息披露应用。上交所认为，XBRL技术在资本市场信息披露中的应用，使上市公司、监管机构、交易所、会计师事务所、投资者、研究机构、证券信息服务商等信息加工者与使用者能够以更低的成本、更高的效率实现信息交换和共享，有效提高了信息披露透明度和监管水平，促进了资本市场的健康有序发展。[10]2020年9月，证监会宣布开发建设了资本市场电子化信息披露平台并正式上线运行，网址为：http://eid.csrc.gov.cn。投资者可通过该平台免费查询首次公开发行企业、上市公司、非上市公众公司、证券公司、债券发行人、公募基金管理公司等依法公开披露的信息。[11]

 

注释：

[1] 《上市公司信息披露管理办法》（2021）第六十二条。

[2] 《信息披露违法行为行政责任认定规则》（2011）第八条、第九条、第十条。

[3] 《信息披露违法行为行政责任认定规则》（2011）第七条。

[4] 《上市公司信息披露管理办法》（2021）第六十二条。

[5] 深交所：《关于对北京捷成世纪科技股份有限公司的关注函》，2020年9月16日。

[6] 参见赵士勇：《信披媒体：信息披露指定媒体的前世今生》，https://www.sohu.com/a/112353484_407695，最后访问时间2022年3月25日。

[7] 参见《深交所一日发两份监管函万科宝能各吃一张黄牌》，http://finance.sina.com.cn/stock/s/2016-07-22/doc-ifxuhukv7194394.shtml?cre=financepagepc&mod=f&loc=3&r=9&doct=0&rfunc=7，最后访问时间2020年8月27日。

[8] 《上市公司信息披露管理办法》（2021）第八条。

[9] 《深圳证监局指万科和钜某华违规并发监管关注函》，http://stock.xinhua08.com/a/20160722/1651112.shtml，最后访问时间2022年3月16日。

[10] 上交所：《上证所与XBRL》，http://www.sse.com.cn/services/information/xbrl/ssexbrl/，最后访

问时间2021年8月15日。

[11] 证监会：《资本市场电子化信息披露平台正式上线运行》，载“证监会发布”2020年9月18日。