文/杨忠孝 华东政法大学经济法学院教授、博士生导师

注：本文原载于《山西大学学报（哲学社会科学版）》2021年第3期，第92页-101页。为微信推送便宜略有调整，如需引用请以纸质版论文为准。

栏目主持人池伟宏按：困境企业，特别是大型综合性集团化经营的困境企业，资产负债状况极为复杂，加之经营管理层变动，部分经营情况难以核实，债权人、潜在重整投资人等有关利害关系人缺乏开展尽职调查的条件和能力。在此情况下，利害关系人需要依赖管理人依法全面调查的资产负债情况。因此，破产程序中管理人所负有的信息披露义务在保障当事人知情权的同时，也对督促管理人依法履职起到重要作用。相应的制度设计上，在信息披露存在不真实、不完整的情况时，应赋予相关方救济渠道，可以适当追究披露义务人的法律责任，弥补有关主体的损失。

目录

 

一、破产重整程序存在信息不对称

二、破产重整制度对于信息的特殊依赖

（一）以信息披露确定事实成为重整程序集体信任机制的现实基础

（二）信息披露有效实施有助于形成利害关系人集体的价值共识

（三）良好的信息披露有助于形成重整计划的情感基础

三、重整信任机制的信息基础：信息披露的类型法定

四、重整信任机制的有效性保障：信息披露的质量

（一）重整程序利益平衡与信息披露内容的充分性

（二）重整程序的妥当性与信息披露方式

（三）重整投资的交易属性与对重整投资人的信息披露

（四）重整程序的效率保障与信息披露及时性

（五）重整程序的司法正义与信息充分保障

五、结语

摘要：重整程序债权债务的集体清理、基于继续经营的投资属性与多层次集体协商的特点，决定了信息披露在重整程序中的重要价值。重整程序信任机制的建设要从重整程序的信息非对称性、信息披露的特殊价值等出发，以对信息披露内容类型化、信息披露有效性保障等系统分析为前提。结合信息披露质量体系建设，重整程序的利益平衡与信息披露内容的充分性、重整程序的妥当性与信息披露方式、重整投资的交易属性与对重整投资人的信息披露、重整程序的效率保障与信息披露的及时性、重整程序的司法正义与信息充分保障等就是理论研究与制度改进的路径所在。

关键词：重整程序 集体协商困境 信息披露 信任机制

快速变化的时代，市场主体运行充满挑战。强化拯救困境企业理念，发挥破产重整对于遭遇挫折的产业、产业群、产业链等的救助作用形成更大共识。多数国家增设或者完善破产重整制度，积极回应快速变迁时代的制度需求。我国《企业破产法》实施十多年来，重整程序的价值越来越受到重视。近年来，市场化、法治化、国际化的营商环境建设政策更进一步推动了破产重整实践[1]。

最高人民法院及各地人民法院积极实施，大胆探索，力求形成更明确有效的规则。重整程序中的信息披露，就是正在积极探索完善的制度之一。信息披露制度完善不仅是破产实践的要求，也是破产重整的本质要求。一是与清算一样，重整程序也面临资源不足时的公平清偿债务难题，需要以透明赢得公信。二是重整计划具有投资属性。作为困境企业面向未来激发企业营运价值的程序，通常需要增加投入，继续面对风险与不确定性，需要更多信息助力共同投资决策理性。三是重整计划对于重整债务人、债权人、债务人股东及重整投资人等均有约束力，程序透明有助于集体信任与决策权威。四是重整计划是利害关系人自主协商形成的共同意志，基于信任与合作确定“新秩序”。信息披露为基础的信任和以司法制度权威为基础的信任，共同推动私主体之间的信任内化，不仅降低合作成本，同时又可以发挥信任的积极作用，以非正式制度弥补法律系统不足的作用。

 

破产重整程序存在信息不对称

与通常缔约当事人自主选择对象、交易内容和方式等不同，重整程序参与各方异质性强，选择缺乏自主性，信任基础比较薄弱，同时涉及权利与期待消减为前提，协商内容受到限制，对于多数人而言是一场被“裹挟参与”的行动、一次诉求各异的利害关系人以达成重整计划为导向的非重复性集体协商行动、一场承受新增交易成本和面临不确定性的多方博弈。其中，不确定性主要源于行动各方不协调、参与者违约、合作收益分配不公等，交易成本则包括信息成本、谈判成本、执行成本与监督成本。重整程序必然需要克服所面临不确定性与交易成本带来的消极效应，明确不同选择的潜在收益，促进利益各方集体协同决策。作为构建集体信任的基础性制度，信息真实、公平、有效披露有助于利害关系人相互信任，有助于克服重整集体行动困境。我国《企业破产法》第15条、23条、25条等规定了包括债务人（债务人的有关人员）、破产管理人的信息披露义务与程序规则，保证破产程序参与者获得信息的权利。

与一般交易不同，重整程序需要实现集体行动理性，协商主体、内容、方式都具有法定性。因此，规范一般交易关系的合同法信息规则、维护组织运行的公司法信息规则、保障诉讼程序的诉讼法信息规则都不足以解决重整程序的信息不对称难题，不足以满足重整特殊集体行动的要求。重整计划表决所存在的天生障碍就是信息不对称。债务人企业在非正常经营阶段、破产阶段、重整程序中信息占有存在很大差异性的事实，持续影响着重整程序。解决的主要办法是“强制性地规定，在重整计划付诸表决之前，重整计划的提交方必须进行必要的信息披露，以保障利害关系人获知与计划表决有关债务人的全面真实的信息”，并充分考虑信息不对称实际情况以设计更精巧的规则。

一是要充分考虑信息资源存在严重非均衡分布的特点。信息严重不对称分布，且信息占有与分配机制与重整决策权主体之间存在严重偏离，重整程序的公平和效率受到威胁。债务人以及债务人的管理层、实际控制人等基于企业日常经营活动通常拥有交易、财产等方面的重要信息，债权人及其他利害关系人的信息则非常有限。启动重整程序后，管理人与债务人的经营者之间的信息不对称发生冲突。管理人基于执行事务的需要依法有权占有债务人企业的全部信息，债务人的经营者基于控制意愿、逃避责任或者其他目的对信息提供义务往往比较消极。

二是要考虑重整程序中信息高度碎片化并呈现无序流动的特点。重整程序需要的信息包括债务人状况的一般信息、重整程序有关的全部债权债务关系（包括已经消灭但仍在回溯审查期内的债权债务关系）的信息、债务人（包括基于投资形成的其他组织）组织以及运营的相关信息。这些信息既包括既有的信息，也包括基于重整需要新的信息；既包括债务人占有的信息，也包括管理人履职占有的信息等。因为信息占有主体不同、适用规范不同，容易产生无序的信息流动。

三是要重视重整债务人往往存在信息缺失、失真、扭曲的情形。尽管进入重整程序的企业有所不同，公司治理失灵是常见现象，加上因为信息规则与技术、信息处理动机等因素，信息缺失、失真、扭曲也就成为常见现象。四是要充分考虑重整计划从起草、公布、表决、审核与执行等不同阶段的要求，满足不同主体的信息期待。如重整债权人作为企业财产的支配者和重整风险的承担者，尽管处于信息劣势，仍要对重整中的重大事项进行决策。决策者从信息占有者获取信息的难题不克服，必然影响重整决策合理性与正当性，影响重整计划执行与重整目标的实现。当然，重整程序信息披露需要平衡各种价值。困境企业重整，时间与效率通常事关重大。制度设计应当保证在更不利的局面到来之前尽快决策，实施救助或者其他类似行动。有效的规则通常包括以下内容：债务人与债务人相关人员的信息报告义务；集体信息获得机制，即通过债权人会议询问等保证相关主体履行义务，保障重整信息需求；管理人调查职责作为补充机制；重整计划草案的提供者就重整计划提供相关信息。

破产重整制度对于信息的特殊依赖

与清算程序相比，重整程序主体间异质性更强，利益冲突更显著。如个体和团体利益之间、同一类型不同个体之间、不同类型利益主体之间的冲突并不一致，有时还有地区、行业等的利益诉求。重整程序存在协调利益冲突的重要责任。按照制度经济学的观点，“利益冲突的协调必然与信息收集、控制、交换与选择有关”，在相互对立的主体之间“保证信息充分、清楚、准确、对称的各种制度是消解利益冲突的重要手段”。《企业破产法》在第81条、第84条（第3款）、第91条（第2款）规定重整计划信息披露规则。其中第81条规定了包括债务人的经营方案、债权分类、债权调整方案、债权受偿方案、重整计划的执行期限、重整计划执行监督期限、有利于债务人重整的其他方案等重整计划草案内容的披露规则。但信息披露的价值仍需进一步阐述。

（一）以信息披露确定事实成为重整程序集体信任机制的现实基础

 

与其他司法活动一样，重整程序也包括事实认定与法律适用。债务人存在重整原因的事实是启动重整程序的客观基础。债务人具备重整原因，经请后才可能进入重整程序。重整程序一经启动，占有、处分、收益、请求、清偿等行为受影响，利害关系人有权获得“真相”。另外，债务人破产免责的福利建立在债务人恪守“诚信”基础之上，宽容的对象是“诚实而不幸的债务人”。利害关系人权益受限的缘由是债务人出现了破产法规定的原始事实。债务人如实报告、接受询问与调查等义务均有明确的要求。未如实报告、掩盖事实的虚假破产行为将被追究严格责任。

实施重整程序，除不能或难以清偿的事实外，还应当有债务人经重整后预期收益高于支出的可能。重整程序基于企业拯救理念，允许债务人采取更积极地配置债务人的资产，争取盈利并清偿债务，使债权人可能从未来清偿计划中获得更好利益。至于是否可能或风险如何等问题需要依据事实信息来判断。经由法定程序与规则披露的事实，构成重整程序推进与重整计划表决的集体认同的基础。

（二）信息披露有效实施有助于形成利害关系人集体的价值共识

 

一般而言，交易依赖于基于信息加工处理过程所建立的信任机制，信任表征着交易各方的价值共识。重整计划表决是一种包含权利处分与未来安排的被动决策。尽管重整程序包含了企业生存比死亡更重要、营运价值高于清算价值的正当性基础，但被动决策的正当性与科学性基础依然是脆弱的。如果缺乏必要信息，更容易受到伤害。为重整计划决策提供必要信息是制度设计的价值共识基础。清算程序的信息披露关注债务财产状况及债权清偿比例，较少发生判断上的争议。重整程序因为需要评估债务人的预期收益与经营风险问题，往往见仁见智。重整债权人通常也没有机会参与重整计划草案的拟订，对于重整计划及所依据的信息的了解严重依赖于程序。

此外，多数债务人股东对各类信息也往往不甚了解。要求利害关系人就明确的利益与模糊的利益、当下的利益与未来可能的利益、确定的损益与不确定的损益等权衡抉择，就必须让他们获得必要的信息。为了维护他们的利益，避免程序偏差，法律专门规定利害关系人所得分配不少于其在清算程序中的分配数额作为重整计划通过的基点。在此基础上，加上比较充分的信息披露使不同利害关系人（尤其是不同类别的利害关系人）形成对于重整计划的判断，建立起新的利益“联邦”。良好的信息披露既有利于债权人与债务人恢复、重建信任，也有利于债权人与其他利害关系人在确定的事实基础上建立信任。

（三）良好的信息披露有助于形成重整计划的情感基础

 

现代社会学理论证明，熟人社会借助人身信任机制达成的交易意愿通常优于陌生人之间交易意愿。作为集体信任机制形成与交易达成所需要的信息机制总是存在缺陷，信息形成、披露、流动、受领等总是存在诸多障碍。重整程序强制性地将非熟人成员纳入共同协商决策的过程，不仅是因为共同决策需要共同的事实信息基础，而且需要通过良好的信息披露构建陌生人之间信任的重要情感桥梁。如果信任被认为区分为人际信任与系统信任，重整制度被认为独立于个体的制度信任，重整程序依然需要重视基于个体人格基础上的信任。包括这一点对不少有经验的破产法官与管理人来说是很有体会的。

总的来说，债务人以及债务人的相关人员的如实告知有利于债权人在法律制度的推动下建立债务人不再清偿的情感认同；管理人、债务人以及债务人的相关人员如实告知与平等获得信息有利于债权人在债权人会议等平台中形成共同解决问题的情感认同；管理人或其他重整计划草案起草者的如实告知与较充分的信息有利于利害关系人以更理性的态度面对重整计划对于现实的处置与未来的规划。因此，只有构建比较充分的信息披露制度才能期待重整程序发挥作用。我国对重整程序信息披露采取了较原则的立法方式，但重整实践的不断探索带来更高的制度需求。为回应现实需要，最高人民法院司法解释、政策文件与各地有关破产审判的指导意见都关注到这一问题。

2016年7月，最高人民法院发布《关于企业破产案件信息公开的规定（试行）》（以下简称《规定（试行）》），明确规定破产案件信息公开以公开为原则，以不公开为例外。设立全国企业破产重整案件信息网（以下简称破产重整案件信息网），并要求破产案件（包括破产重整、破产清算、破产和解案件）审判流程信息以及公告、法律文书、债务人信息等与破产程序有关的信息统一在破产重整案件信息网公布。同时具体规定了法院与破产管理人各自公布破产案件的信息与债务人信息的义务内容。为推动重整投资交易的市场化，特别规定重整投资人可以通过破产重整案件信息网与破产管理人互动交流。

2016年11月，最高人民法院发布《关于进一步做好全国企业破产重整案件信息网推广应用的办法》（以下简称《办法》），运用信息化手段推进破产法的实施，推动破产审判信息化、常态化、法治化。尤其是扩大债务人信息的披露范围，促进重整工作顺利开展。

2018年3月发布的《全国法院破产审判工作会议纪要》进一步明确要增加对债务人企业信息的公开内容，吸引潜在投资者，促进资本、技术、管理能力等要素自由流动和有效配置，帮助企业重整再生。要确保债权人等利害关系人及时、充分了解案件进程和债务人相关财务、重整计划草案、重整计划执行等情况，维护债权人等利害关系人的知情权、程序参与权。

2020年7月，最高人民法院在其印发的《全国法院审理债券纠纷案件座谈会纪要》的通知中还提到了债券发行人破产管理人的信息披露责任。当债券发行人进入破产程序后，由破产管理人承担发行人的信息披露义务，但发行人自行管理财产和营业事务的除外。2021年2月，国家发展和改革委员会、最高人民法院等联合发布《关于推动和保障管理人在破产程序中依法履职进一步优化营商环境的意见》更是在企业状态公示、管理人依法接管破产企业账户、强化信息共享与沟通等方面进一步规定了信息的汇集、共享、公示等制度。总的来说，在积极发挥重整程序、推进府院协调、推进破产法实施、优化营商环境等作用背景下，我国推动破产审判信息化的探索已经为构建更加完善的信息披露制度积累了丰富的经验。

重整信任机制的信息基础：信息披露的类型法定

实践表明，清算程序中信息披露类型规则不能满足重整程序要求。首先，重整程序信息内容不仅要有利于管理人履职、债务人财产归拢，还要有助于债权人决定重整或清算的选择，能够使债权人对重整方案做出评估并最终决定是否接受该方案的决定。其次，重整程序涉及主体多元，权利义务调整广泛。不同主体、不同事务的信息需求有所不同，需要建立依据主体合理需求与事务必要需求的特殊信息披露制度。再次，尽管当事人对事关未来的信息有“自主选择与决断”义务，但重整计划特殊的投资属性使利害关系人有理由主张必要且可能的预测性信息。重整程序所涉信息的广泛性、复杂性、动态性、商业性，信息披露的公平性、正当性、合理性等对重整信息披露规则提出挑战。多数立法经验是应当允许信息披露义务人根据需要调整，同时为法院判断是否履行信息披露义务留下灵活处理的政策空间[2]。

这是一个有效的方案选择。因为有时要披露的信息内容是非常难以确定的。仅以所有人都高度关注的债务人资产估值为例，清偿方案依赖于估值，融资方案依赖于估值，重整计划批准依赖于估值[3]。资产估值影响利害关系人对于重整计划的态度，影响法院对重整计划的审查，但“通常而言，估值更像一门艺术而不是一种科学”，容易成为争议焦点。是静态考察债务人积极财产的价值，或者是作为继续经营资产估值？选择何种方法估值是否需要决策选择范围？尽管困难，有关债务人资产的信息作为法定信息披露内容依然是必要的。不仅因为改善信息不对称有利于估值偏差纠正，更因为估值信息对称有利于信任。因此，重整实践的趋向是不断拓展信息披露的具体类型。

2016年7月，《规定（试行）》规定关于债务人信息直接公开的内容包括工商登记信息、最近一年的年度报告、最近一年的资产负债表、涉及的诉讼与仲裁案件的基本信息，并规定可以根据与重整投资人的协议向重整投资人公开债务人的资产、经营状况信息、涉及的诉讼、仲裁案件的详细信息以及重整投资人需要的其他信息。即使涉及商业秘密的债务人信息，也规定在不损害债权人和债务人合法权益的情况下，可以通过与重整投资人的协议向重整投资人公开。同年11月的《办法》进一步细化了信息披露的具体内容，包括企业产品、职工、资产等企业概况；企业经营困境及出现困境的原因；企业品牌价值、销售渠道、先进设备、知识产权、特殊资质、政策优势等方面的特有价值。显然，最高人民法院以更加市场化的思维关注信息披露类型的扩充。如果关注债务人失败原因披露问题，注重为重整投资市场提供信息，甚至允许破产管理人通过协议方式向重整投资人公开包括商业秘密在内的信息。

尽管很多国家要求对破产程序中所有利害关系人充分披露信息，以确保各方通过公允谈判达成尽可能兼顾各方利益、同时又符合实际的重整计划。但确实也出现了新的争议：债务人信息过度披露是否会影响债务人经营性信息的商业价值？是否会影响与重整投资人的博弈？信息过多是否容易出现“误导性”信息？个别披露制度是否会影响信息公平？[4]如果我们确定信息披露的目标是为确保获得各方认可的重整计划能够尽快达成，破产法必须确保各方当事人充分磋商、确保程序透明以及信息的充分披露，同时还要确保债权人会议的有效召开与进行。考虑到信息的复杂性，确定信息披露的类型化规则更有利于确定具体的标准。而按照功能看，确定信息类型是有意义的。

第一，基于企业存续因素的企业现状信息披露。

清算程序的目的是明确破产财产确定、变现与分配等，信息披露规则关注债务人财产、债权等情况。重点是债务人相关人员的报告义务与管理人履职。重整程序尚需关注重整价值的分配。重整投资的营运价值超越清算价值，即使只是未来的可能收益，且存在风险，但属于重整计划可能的利益，投资风险与收益均需要利害关系人承担。利害关系人有权获得比清算程序更多的企业现状信息，尤其是企业破产重整中有关经营状况的信息。重整企业困境原因对于采取重整是否可能、重整计划是否可行通常有直接影响，也应成为披露内容。此外，继续经营通常需要债权债务关系状况信息的披露，因为续建性重整多数会考虑商业合作的持续。

第二，服务重整程序磋商功能的信息披露。

重整是一个多层面磋商的复杂程序，首先，重整程序表现为债务人与债权人之间的磋商。无论是债务人启动重整程序，或者是债权人启动的重整程序，必然存在债务人与债权人之间的磋商。因此，重整程序可以认为是债权人与债务人协商机制在司法监督下的再一次努力。作为一种过渡方案，预重整正是这一理念下的尝试。重整程序将不同的利益群体磋商机制纳入法定框架，既维护了多层次磋商的复杂程序正义，又通过司法程序推动集体合意的形成。

其次，重整程序体现为债权人之间的磋商。原本债权人与重整企业存在债权债务关系，债权人之间通常是相互独立的。但在企业出现困境的情况下，担保债权人与无担保债权人之间、金融债权人与商业债权人之间、普通债权人与优先程序债权人之间的潜在矛盾与冲突就凸显出来，就需要建立起一定的磋商机制。金融机构债权人委员会制度[5]就是主要类型债权人之间磋商的机制性安排。重整程序则提供了一揽子的债权人之间协商机制安排。

再次，重整程序表现为重整投资人与重整企业、重整债权人的磋商。重整投资人的投资意愿在于重整企业的投资价值。与新项目的投资不同，重整投资通常情况下需要与重整债务人的全部或部分利害关系人发生联系，甚至需要形成长期的合作关系。交易成本考虑、公平性衡量、经营前景预测等都反映在不同层面的磋商中。实际上，无论是债权人或者股东，都可以出于自身对重整计划的判断决定赞同或者反对。他们有权尽其所能通过重整计划实现自己的利益诉求，有权对于不满意的重整计划表示疑问与反对。磋商的核心在于，不同债权人与股东群体可以以反对重整计划为要挟争取利益。因此，重整磋商是典型的法律与商务双重属性的博弈，也非常考验法院与管理人的智慧。实践中常常会成为法院确定由债务人或者管理人主导重整程序、由什么样的机构来担当管理人的重要考虑因素。

第三，助力重整计划投资判断的信息披露。

重整计划投资属性包含两个方面，即重整企业利害关系人的集体投资行动和引入新投资后利害关系人与新投资人的共同投资属性。投资的复杂性决定了重整程序内有关投资决策的信息是有限的，多数信息应当遵循投资者负责原则。投资性信息披露的目标在于帮助利害关系人做出通常情形下的合法性、可行性与风险的判断。涉及重整计划合法性判断、执行与监督方案评价、执行风险评估、经营管理模式考量等信息通常符合必要性判断。对于具体经营信息过度要求披露的，有可能降低债务人的重整激励与重整投资人的投资意愿。重整计划实施后，重整企业与利害关系人将形成新的合作关系。重整计划执行过程中的信息披露主要与利害关系人的监督有关，证券信息披露规则与理由具有积极的借鉴意义。或者如《联邦破产法典》立法档案中提到的，“第11章的基本理念，与证券法的理念完全一致。如果权利将受到调整的所有债权人与股东都获得充分的信息披露，那么其应当完全能够自主做出知情判断，而不是由法院或证券交易委员会实现告知他们重整计划的优劣好坏[6]”。整合后企业在不同的情境下，信息披露的动机会也有所差异，进而影响相互之间信息披露的详细程度、信息披露的质量。不过，类似的信息披露问题已经超出重整程序信息披露规则的任务了。但是，对于重整投资市场而言，建立一个相对透明的信息机制对于激励投资者的投资行为，降低市场交易成本是具有积极意义的。

 

重整信任机制的有效性保障：信息披露的质量

民事法律行为主体承担法律责任的前提是意思表示真实、自由。不知情、信息不真实情形下的意思表示有权获得相应的救济。重整程序的复杂性等因素一定程度上限制了意思自由，知情权更应被尊重，信息披露质量要求有时更高一些。如果利害关系人普遍认为破产程序是“接到通知、感觉不妙；参加会议、一团糟糕；所得无几、裁定事了”，受伤最大的只能是制度信任与法律权威。重整计划本质上建立于各方共同意思基础之上，有必要保证赖以做出意思表示的信息质量，以维护利害关系人意思表示的完整性、正当性，保证重整程序的制度信任。信息披露质量缺陷，有可能导致重整计划基础的崩塌。

（一）重整程序利益平衡与信息披露内容的充分性

 

与法院担当裁判者的其他司法活动不同，重整程序以共同协商为基础展开，让债权人与股东们都有权对重整计划进行表决。利害关系人按照适当程序就重整价值估计、重整计划判断、重整价值分配形成共识。重整不以部分利害关系人的利益为代价来实现目标，除非自愿地表达自己赞同的意思。当事人的同意才是当事人承受重整计划失败的风险（而不是法院的决定让其承担风险）的正当理由。

当债权人与股东进行表决之时，从理论上来说，他们对相关风险已经有了充分的了解。为保证利害关系人的权利，美国重整程序要求重整计划的提交方在征求表决意见前向债权人以及股东寄送经过法院批准的信息披露声明，并作为重整计划启动表决程序的必要前提，使得利害关系人可借助于信息披露声明所提供的信息，做出是否同意重整计划的决定。根据美国《联邦破产程序规则》第3016（b）条的规定，法院会就该声明举行听审。重整程序中债务人、债权人、股东、各委员会、证券交易委员会、国内税务署、联邦托管人以及其他利害关系人都会被通知，并有权提出异议。法院将在审核有关异议、信息披露声明的充分性考量后做出是否同意的决定。实际上，在未经法院确定的信息披露声明告知相关利害关系人之前，重整计划是无法提交表决的。[7]

此外，信息披露声明的充分性也比较明确，内容包括：基于债务人的性质、历史及其账簿记录的状况，在合理操作的范围内可提供的相同种类的详尽信息，包括针对重整计划所作的联邦税收安排将给案件中的债务人、债务人的任何继受者以及模拟投资者，如典型的债权或股权持有人带来的实质性潜在后果的说明，从而确保相关级别的该模拟投资者对重整计划做出知情判断；但充分信息无须包括关于其他任何可能的或已提交的计划的信息；法院在判断信息披露声明是否提供了充分信息时，其应当考量案件的复杂程度、额外信息对于债权人及其他利害关系方的益处，以及提供额外信息的成本[8]。

不过，重整程序信息披露的充分性难以绝对化规定。首先是因为有关重整程序、重整债务人、重整计划等信息本身存在内容的多元性，要求提供所有的信息既无可能，也无必要。其次是因为披露对象属于利害关系人，算得上是与债务人有关的“非典型”外部成员。实际上，过高标准也难以实现。一是因为困境中的债务人未必完整、全面、及时占有全部信息；

二是过度信息披露义务往往需要产生新的成本，消耗债务人财产；三是重整程序的时间效率也是重要的考量因素。因此，根据基于企业存续为目标的企业现状信息的披露、服务重整程序磋商功能的信息披露、助力重整计划投资判断的信息披露等主要信息类型，在明确不同充分性标准并赋予法院“合理可操作”的裁量权是合适的。对于企业现状的信息要求是完整的、客观的，存在缺陷应当是有充分的理由说明并需要为此承担责任。债务人未直接占有的信息是按照合理的方式履行了信息提供义务。对于未来的、预测性的信息尽管与投资决策有关，但应当是以善意为前提，以避免“误导”为标准。总的来说，法院可采用务实的做法对于必要信息予以判断，并结合每一个案件的背景情况，比如制备披露声明所需成本、表决意见征集与重整计划批准对于时效性的相对要求，当然还有保护投资者利益。因为重整计划的投资属性，美国重整实践承认破产信息披露声明的免责声明：信息披露声明制作者所作估算与预期的准确性无法得到保证。

（二）重整程序的妥当性与信息披露方式

 

重整计划作为重整程序的核心。重整计划草案是否能够顺利表决通过一定程度上取决于债权人与重整投资人是否有足够的信息与信心通过重整方案。由于每一重整案件要解决的问题，计划涉及的内容不同，不同主体对信息的期待不同。不过，基于重整程序的集体相互信任的需要，应当着力满足信息弱势方必要的信息期待。我国规定了法定普通披露与补充披露相结合两种方式。如《企业破产法》第81条规定披露的信息包括债务人的经营方案、债权分类、债权调整方案、债权受偿方案、重整计划的执行期限、重整计划执行监督期限、有利于债务人重整的其他方案；第84条规定，债务人或者管理人应当向债权人会议就重整计划草案做出说明，并回答询问；第90条、91条规定监督期间与监督期满后的信息披露。不少法院通过指引的方式进一步明确信息披露的内容与方式。

《北京破产法庭破产重整案件办理规范（试行）》要求重整计划草案增加“有关重整计划执行的重大不确定事项”的内容。规定重整计划草案涉及出资人权益调整事项的，参加表决的出资人有义务如实披露其出资权益的涉诉情况，以及出资权益上设定的质押、被保全等权利负担情况；其他在表决时能够影响债权人、出资人合理决策的信息，没有纳入重整计划草案的，管理人、债务人应当在表决前予以充分说明，并在债权人会议上回答相关询问。

《上海市高级人民法院破产审判工作规范指引（试行）》要求管理人或债务人制作重整计划草案时应当听取各方利益主体的意见，加强与债权人、债务人的出资人、重整投资人、有关政府部门沟通协调，吸纳正当合理的建议，注重重整计划草案的合法性和可行性。

《广东省高级人民法院关于审理企业破产案件若干问题的指引》要求债务人、管理人指定重整计划草案时，可以与债权人、出资人、重整投资人等利害关系人协商，听取对重整计划草案的建议。同时规定，重整计划草案交付表决前，草案制作人应当通过会议、电话、邮件、传真等有效方式向债权人等利害关系人做出详尽说明，并如实回答提问。总体来看，重整计划普通披露的规则已经形成比较充分的共识。一是遵循重整计划协商的性质，可以在重整计划起草过程中听取相关利害关系人的意见，尽管不是法定程序，但可以作为重要的信息沟通机制；二是适当明确在重整计划草案与重整计划草案说明中披露信息的内容要求。

比较各地人民法院的除《企业破产法》第81条规定的信息外，明确包括债权债务状况在内的重整企业基本状况、有关重整计划执行的重大不确定事项、其他没有纳入重整计划草案内容但能够影响债权人、出资人合理决策的信息应当予以披露。考虑到重整计划草案的规范性要求，没有纳入重整计划草案内容但能够影响债权人、出资人合理决策的信息可以通过说明、起草报告等方式予以披露。补充披露则有两种情形。一是明确债务人或管理人就重整计划接受债权人会议询问的义务。利害关系人询问的内容难以确定。

因此，有关询问范围、回应要求、救济途径等缺乏明确规定，尤其是询问程序与启动重整计划草案提交表决程序之间的关系需要有一个基本标准。现实中，多数补充性的信息披露要求是可以满足的。常见的问题包括：债务人企业对流动性的需求以及是否应该向债务人提供新融资；债务人企业的商业前景及其是否具有长期持续经营的潜力；现有高管队伍是否有能力继续领导债务人发展等等。债权人与股东做出决策前需要对债务人长期持续经营能力的评估。而“有关债务人的基本指标数据，包括财务报表、营业统计以及现金流具体情况，都是对债务人未来商业前景与风险做出合理判断的必要信息。这些关于债务人财务与经营状况的关键数据将决定，到底是重整还是清算才能给债权人带来最佳与最快收益。”债权人及其他利害关系人会质疑信息披露不足时发生的争议容易成为相互之间信任关系的障碍。

因此，北京、上海、广东三地实践中提出的主动沟通、积极说明、有效方式等要求不仅可以作为一般性规范，也可以作为法院判断信息披露是否符合补充性信息披露义务履行标准的依据。二是向个别对象的补充披露。作为集体行动的制度安排，信息共同分享是基本规则。债权人会议上的报告、提交资料与回答询问等。

《破产法司法解释（三）》第10条规定单个债权人有权查阅债务人财产状况报告、债权人会议决议、债权人委员会决议、管理人监督报告等参与破产程序所必需的债务人财务和经营信息资料，但总体上似乎依然是债权人会议上应当提供的材料或者可以询问的范围。同时考虑到所提供的信息可能存在秘密性，要求查阅人对于查阅的信息保密[9]。

（三）重整投资的交易属性与对重整投资人的信息披露

 

作为特殊信息披露的情形，重整投资人获取信息的保障本质上不属于重整程序规范的重点，可以认为补充披露的特殊形式。无论是管理人或者债务人与重整投资人开展磋商，都是基于交易的信息交流。最高人民法院明确采取协议方式、履行保密义务、不损害债权人与债务人合法权益为前提下披露的规定符合商业交易的逻辑。就重整计划而言，非常重要的问题是评估债务人商业前景有关的各类信息。有关债务人未来商业前景的信息，一部分是来源于债务人本身的，一部分是来源于债务人以外的信息。这些信息对于债务人、债权人都是有价值的，同样对于重整投资者也是必要的。与重整债务人的利害关系人“共同体”内部“非自愿”协商不同，重整投资者是“自愿”地与债务人利害关系人“共同体”“协商”，是“协商”中的信息交换。作为重整程序中的“协商”，有一些特殊的规则。一是作为重整计划提交人的债务人或者管理人应当获得有关债务人继续经营方案决策所需要的信息。在存在新的投资人的情形下，债务人经营方案决策所需要的信息实际上包括有关投资者的信息、新投资者“加入”债务人后开展经营的信息等等，甚至包括了预测性信息。这些信息对于债务人利害关系人直接相关，也是判断重整计划可行性的依据，应当主动获取并向债务人利害关系人如实披露。二是对重整投资者的信息披露。与一般交易不同，重整程序应当保证重整计划不因信息披露瑕疵影响重整计划效力。重整计划内容对于重整债务人、债务人的股东、债权人以及根据重整计划取得财产的主体均具有约束力。重整程序的不可逆性质实际上允许作为重整主导者的管理人或者债务人较之一般交易会更积极地披露相关信息。

（四）重整程序的效率保障与信息披露及时性

 

重整程序要促进各方克服集体行动困境协力形成重整计划，信息质量对于克服集体行动困境具有重要作用。基于重整计划表决需要的重要信息的提供、信息的正确性、信息沟通的有效性等都影响信息披露质量。重整程序不同时间节点的信息披露都应当纳入改善的范畴。信息披露及时性与公平性的争议会影响重整程序效率。如果说重整计划内容（包括吸引新的投资者）是程序的核心，要完成程序中审议表决的“惊险一跃”，重点应当做好两个环节。首先，为保证重整程序的集体理性与信息公平，债权人会议通常作为接受信息披露的组织载体。同时，与债权人会议议事决策功能相互衔接，保证信息披露的效率。其次，要充分重视首次会议的信息披露。尽管有时债权人会议存在形同虚设的现象，债权人出席第一次债权人会议，只是针对破产原因和财产管理的方案听取破产债务人和管理人的说明，大多数债权人并不关心破产程序的进程，他们只关心尽可能获得高额分配。但在重整程序中，债权人首次会议就尽可能提供透明的信息，一方面可以成为债权人会议组织化运行的基础，另一方面也是为利害关系人参与重整程序提供一个基本参考。较充分信息有助于利害关系人明确所处的处境及参与程序可能获得的保护，进而有利于确定自己的角色与行动。目前重点依赖的全国企业破产重整信息网的信息披露更具有补充的性质，与重整制度的目标并不完全一致[10]。就工作重心来看，一是与清算程序中管理人的职责保持一致，管理人应当依据职责获得信息并且就债务人的财产状况、负债状况等主要信息履行披露责任，尽早通过债权人会议等公平方式及时披露，也可以采取网络方式及时公平披露；二是将重整计划有关的信息披露落实到重整计划草案的编制人。作为重整计划草案的编制者，控制有关重整计划的最广泛的信息，既有能力也有责任将与表决有关的信息向债权人会议做出披露。鉴于有关内容的充分性问题，应当由管理人在召开会议前向法院报告，必要时可以由法院组织管理人与债权人委员会等举行听证，在确定重整计划可以付诸表决的情形下再进行报告说明，更公平地履行信息披露义务后提交债权人会议进行表决。

（五）重整程序的司法正义与信息充分保障

 

重整程序尽管具有协商的性质，重整计划的内容也具有合同的属性。协商程序决定了不同的债权人与股东群体均能以反对重整计划作为要挟来争取自身权益。首先，为避免个别利害关系人的钳制或者因为自主但“不够理智”或者“不够友好”地行使意志表达的权利，规定利害关系人参加组别表决，使个体在同一组别利害关系人“相互影响”后表达意思，并受同一组别表决形成的意思制约。其次是各组别形成的意思并非作为重整计划通过的充分必要条件。重整计划最终需要申请法院批准。甚至重整计划未经过所有的组别通过，法院依然可以依据法律授予的权力“强制批准”。法院因此获得一种力量超越争议推动共识的形成。但法院要做出决定就比较困难。因此，应当允许法院在履行审核职责时，尤其需要强制批准的情形下，能够获得比较充分的信息，并根据法律授权来做出审核决定。当然，法院通常不愿意让自己面临过于严重的挑战。设想所有组别通过了重整计划，法院以不可行为理由不予批准重整计划，容易被指责为以自己的判断取代了经济上利害关系人的自主判断。可行性通常不是法院严格把关的内容。重整计划提供者需要证明的通常也只是重整成功的“合理预期”，但不必要确保重整的成功。如果重整计划内容恰好“落到”了法官的专业领域，涉及合法性的风险或包含有关争议解决风险为前提的内容，法院基于对于行动合法性或者纠纷争议的风险评估做出的判断，自然是值得尊重的。因此，尽管《企业破产法》第86条没有规定法院的信息主动获取规则，但就法院审核批准程序内涵而言，法院有权要求获得履行批准所需要的信息。近年来，最高人民法院积极推动重整制度的实施。不仅要求受理破产案件的人民法院要加强与管理人或债务人的沟通，引导其分析债务人陷于困境的原因，有针对性地制定重整计划草案，促使企业重新获得盈利能力，提高重整成功率，还要求与政府建立沟通协调机制，帮助管理人或债务人解决重整计划草案制定中的困难和问题。基于重整计划涉及利益的广泛性，要求重整不限于债务减免和财务调整，重整的重点是维持企业的营运价值。明确在审查重整计划时，除合法性审查外，还应审查其中的经营方案是否具有可行性。需要更可靠的信息获得机制不仅是批准程序裁量的依据，也是法院审核结论裁定的合法性与正当性的可靠保障。

 

结语

困境企业重整程序中集体行动困境是重整制度需要克服的难题。重整程序以制度强制发挥着拯救困境企业，进而在一定程度上降低整体经济风险的重要作用，有必要加强市场与社会对重整程序的制度信任。信息披露规则的整体完善有利于重整制度更好地优化多主体重整信任机制的作用。在现有破产重整信息披露规则的基础上，进一步明确信息披露类型与信息披露的质量标准、不同阶段信息披露内容要求，确定相对灵活的信息披露充分性判断标准，确定特殊情形下信息披露的特殊要求，对我国破产重整实践的探索是有着积极意义的。

参考文献：

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［3］韩长印．简论破产重整计划表决的信息披露机制——以美国法为借鉴[J].人民司法，2015(1):33－36．

［4］徐阳光，韩玥．破产重整程序中的信息披露[J].人民司法，2019(34):21－26+30．

［5］杨忠孝．破产法上的利益平衡问题研究[M].北京:北京大学出版社，2008:160．

［6］汪青松．信任机制演进下的金融交易异变与法律调整进路——基于信息哲学发展和信息技术进步的视角[J].法学评论，2019(5):82－94．

［7］郑红娥，张艳敏．论系统信任:关于中国信任问题的思考[J].江淮论坛，2008(1):116－122．

［8］〔美〕大卫·G·爱泼斯坦，史蒂夫·H·尼克勒斯，詹姆斯·J·怀特．美国破产法[M].韩长印，等译．北京:中国政法大学出版社，2003:748－753．

［9］〔美〕杰伊·劳伦斯·韦斯特布鲁克，等．商事破产:全球视野下的比较分析[M].王之洲，译．北京:中国政法大学出版社，2018:115．

［10］陆晓燕．无锡破产审判实务与创新[A].∥周继业，主编．人民法院破产审判:江苏实践与经验[M].北京:法律出版社，2018:546．

［11］〔美〕查尔斯·J·泰步．美国破产法新论:下册[M].第3版，韩长印，等译．北京:中国政法大学出版社，2017:1250．

［12］〔日〕山本和彦．日本倒产处理法入门[M].金春，等译．北京:法律出版社，2016:58．

注释：

[1]破产制度是营商环境的重要因素。办理破产作为世界银行营商环境评价的重要考察指标，改善指标的政策也强烈推动了重整制度的实施。

[2]有的案件中，甚至列出了19项需要披露的信息。包括：破产申请之前的前景；对分配财产及其价值的说明；对公司未来的预期；信息披露声明的信息来源；免责声明；债务人当前的状况；债权清单；债权人在模拟第7章清算中的预期分配情况；财务信息计算所使用的会计方法以及对该信息负责的会计师的姓名；债务人未来的管理层；第11章计划或其概述；预期管理费用，包括律师与会计师的费用；应收账款的可回收程度；与债权人是否接受重整计划有关的一切财务信息、数据、估值或预期；与重整计划下债权人可能遭受的风险相关的信息；得从可撤销财产转让中追回的财产的实际或预期可实现价值；在破产程序之外可能出现的诉讼；债务人应当负担的税收；债务人与其关联企业之间的关系。引自：韩长印．简论破产重整计划表决的信息披露机制——以美国法为借鉴［J］．人民司法，2015(1):35．

[3]重整程序强制批准条件之一就是普通债权所获得的清偿比例不低于其在重整计划草案被批准时依照破产清算程序所能获得的清偿比例。但争议常常发生于债务人财产的价值确定上。

[4]参见《破产法司法解释三》第10条第2款，在个别信息披露时，如果信息资料涉及商业秘密的，债权人应当依法承担保密义务或者签署保密协议；涉及国家秘密的应当依照相关法律规定处理。上海破产法庭、重庆破产法庭等明确要求在个别信息披露时，破产管理人应当审查查阅的必要性与正当性，确定信息披露的必要范围，并要求相关人员履行保密义务。

[5]原中国银行业监督管理委员会于2016年9月发布了《关于做好银行业金融机构债权人委员会有关工作的通知》。《通知》明确银行业金融机构债权人委员会是债务规模较大的困难企业三家以上债权银行业金融机构发起成立的协商性、自律性、临时性组织。债权人委员会制度的建立，为债权银行业金融机构共同解决债务企业债务危机提供了集体协商、集体决策、一致行动的平台，避免因个别机构行动，导致债务企业经营风险加大、甚至出现破产的不利局面，进而影响银行业金融机构的整体利益。通过债权人委员会制度，力图为债权银行业金融机构和债务企业协商解决金融债务问题提供时间和空间，在维护债权银行业金融机构自身合法权益的同时，帮扶企业渡过难关。

[6]H.R.Rep.No.95-595,95thCong.,1stSess.,at226(1977).

[7]即使为小型企业重整提高效率有所简化，但也有前提限制：法院认为重整计划本身已经提供了充分信息；以标准表格方式提交了信息披露声明；法院附条件批准信息披露声明。参见：〔美〕查尔斯·J·泰步．美国破产法新论：下册［M］．第3版．韩长印

[8]参见美国《联邦破产法典》第1125（a）条。

[9]根据联合国国际贸易法委员会《破产立法指南》的意见：“破产法还宜规定破产管理人也负有保密的职责，因为将获得的有关债务人事务的许多资料都具有商业敏感性、机密性或受其他人的义务的限制（如商业秘密、研究与发展资料以及客户资料），这些资料不应披露给可能会对其作不当利用的第三方。如果向债权人披露信息，这些债权人应负有与破产管理人同样的保密义务。”

[10]全国企业破产重整信息网的功能越来越得到重视。功能发挥依赖于破产案件受理法院、处理破产案件的法官对于信息披露工作的重视，及时、准确地录入相关信息与重整案件的进程。