本期研究助理：张浩然 天同律师事务所深圳办公室

作为一名长期作战在金融争议解决业务一线的律师，近三年来工作的直观感受是，众多机构和个人前赴后继踩入“金融投资”的深坑，未能保本的投资越来越多，争议蜂拥而至。

 

金融消费者投资争议缘何蓬勃兴起

相较于实物资产投资，金融资产投资“入门”的资金要求并不高，打开任一头部银行的网站或是APP，上千种理财产品悉数在架，做完风险测评及双录后，即可轻松启动投资，相当一部分产品“一元”即可认购。越来越便捷的线上认购路径和市场上行时期耀眼的年化收益率，叠加国家对不动产市场管控的层层加码，使得银行理财的存续规模不断扩大，增长率接连攀升。除银行之外，券商、基金、期货、信托、保险等机构的金融产品亦呈蓬勃发展之势，除了志在撬动广大人民群众根深蒂固的保守储蓄心态，还一并觊觎大量高净值人群的闲余资金，更是鼓励企业以剩余盈利参与多元化金融投资。成熟的市场经济需要活跃的金融交易，只有越来越多的主体参与，激发越来越活跃的交易，市场才能发展、规则才能完善、消费者才能走向成熟。但与此同时，资本市场的复杂性、风险性以及与之伴生的高度专业性，却永远不应被低估：从产品端看，产品结构日益复杂，多重金融产品套嵌、甚至境内外产品损益联动的情况并不鲜见；从销售端看，市场潜力的高速释放引发了金融产品的“流量效应”，销售至上、渠道为王；从管理端看，管理人专业能力鱼龙混杂、高低难辨，忠实勤勉义务的履行范围和边界，屡遭问责和挑战。当经济进入周期性下行，辅以地缘政治摩擦的升级和人类与病毒抗争的持续，多米诺骨牌的第一张被踢倒，寒气传导，金融体系首当其冲。产品净值大幅度回撤、产品清算迟迟未能完成、监管收紧导致未达退出条件，极端黑天鹅事件击穿本金底线……大量争议因此而起，从各级各地法院和仲裁机构突飞猛进的受案量上，可窥一斑。

“适当性义务”的保护伞该给谁撑

 

在收益未达预期的结果中区分各种因素作用力的大小并据此划定各方责任，是此类金融案件裁判最头疼的问题。为尽量统一司法裁判规则，以2019年《全国法院民商事审判工作会议纪要》（下称《九民纪要》）的实施为标志，我国逐步搭建起了以“卖者尽责、买者自负”为基本原则、以民事权利体系为骨架、以分业监管要求为主干、以“适当性义务”和“告知说明义务”为核心的金融消费者权利保护体系。

在这一庞杂的体系中谈论“适当性义务”，首先要回答的问题就是：适当性义务究竟在保护谁，如何定义“金融消费者”？

 

《九民纪要》72.【适当性义务】 适当性义务是指卖方机构在向金融消费者推介、销售银行理财产品、保险投资产品、信托理财产品、券商集合理财计划、杠杆基金份额、期权及其他场外衍生品等高风险等级金融产品，以及为金融消费者参与融资融券、新三板、创业板、科创板、期货等高风险等级投资活动提供服务的过程中，必须履行的了解客户、了解产品、将适当的产品（或者服务）销售（或者提供）给适合的金融消费者等义务。卖方机构承担适当性义务的目的是为了确保金融消费者能够在充分了解相关金融产品、投资活动的性质及风险的基础上作出自主决定，并承受由此产生的收益和风险。在推介、销售高风险等级金融产品和提供高风险等级金融服务领域，适当性义务的履行是“卖者尽责”的主要内容，也是“买者自负”的前提和基础。

有观点认为，由于司法的倾斜性保护，《九民纪要》语境下的“金融消费者”应限缩为“自然人”，理由有三：第一是目前在金融监管文件中，明确提及“金融消费者”概念的文件仅有中国人民银行2020年9月发布的《金融消费者权益保护实施办法》，参照该办法第二条“本办法所称金融消费者是指购买、使用银行、支付机构提供的金融产品或者服务的自然人”，《九民纪要》中“金融消费者”宜作同一解释；第二是参照《九民纪要》本身上下文语境和语义，譬如第76条规定的“金融消费者手写风险知悉条款”，第78条提及的“受教育程度”，客观上只能由自然人作出，故从体系解释出发，第72条规定应指向自然人；第三是司法实践中有案例认为“所谓金融消费者，是指为满足个人或家庭生活消费需要、购买金融机构金融产品或接受金融服务的自然人”，并基于投资者的法人身份，认为其“并非出于个人或家庭消费需要，不属于金融消费者的范畴”【张家口联合石油化工有限公司与渣打银行（中国）有限公司金融衍生品种交易纠纷，（2020）沪74民终533号】。

本文认为，上述论证有几点可进一步商榷：

第一，从文义本身看，见诸于分业监管的各项行政法规、部门规章尚无统一用语，“普通投资者”“个人投资者”“机构投资者”“专业投资者”“金融消费者”等散见于各文件，缺乏系统性梳理和标准用法规范，本就难以就单个词语做出精确的解释，遑论直接类比适用；

第二，从投资经验上，除非专业的金融投资机构，否则自然人与法人之间的分水岭并不明晰，譬如某些叱咤资本市场的民间游资，无论是资金实力还是运作经验，甚至控制风险的调度能力，都要远超大部分法人；市场上拥有长期、多品类投资经验的自然人亦不在少数。从机构本身看，机构有专门的投资团队还是仅根据股东或管理层指示进行资金定向投放，经验差距也是云泥之别，身份远不能说明一切；

第三，从投资目的上，无论是自然人还是法人，在特定阶段针对特定资金，均可能有不同的投资目的，试举两例，即便法人有投资高风险金融类产品的经验，但在就某笔资金做出稳健性投资计划并向相关机构明确传递过该种投资意愿时，即便法人的适当性调查问卷仍在有效期内，测试结果属于可承受最高风险的C5，在以就单笔投资目的做出过特别陈述后还获推荐高风险金融产品，卖方若是仍以产品风险与问卷结论匹配为由做未违反适当性义务的免责抗辩，依据明显欠缺；反之，自然人若明确表示或有证据证明其认可某类高风险投资，愿意进行超测评风险承担能力的风险投资，以期调整资产配置结构，事后亦不能以卖方违反适当性为由主张返还责任；

第四，从法律体系本身来看，即便不适用《九民纪要》的特殊规定，仅依据现有民事法律框架下的一般规定及基本原则，在最终提供给金融产品买方（含自然人及法人）的救济力度上，难谓一定弱于《九民纪要》，“自然人”和“法人”的身份争执，似乎并无多大的实际价值；

第五，监管政策旨在确立相对具有广泛适用性的普适规则，司法审判指导意在推动同案、类案的裁判走向稳定预期，目前尚未有公开披露的文件证明前述文件在制定时就特定词汇的含义有过事后各路实务界人士推定或猜测的多方考量，故在裁判和代理实务中，若拘泥特定语义，可能并不利于充分利用规则在个案中完成对普适规则和审判指导参考性意见的解释和纠偏。

因此，谁是“金融消费者”、应该“保护谁”的问题，由自然人和法人的身份做出切割，本身就是个伪命题。

不同主体适用“适当性义务”，强度应有差别

本文认为，除专业金融机构和投资机构外，不区分自然人及法人，肯定金融产品的“买方”均应纳入适当性义务保护范围，在实务中视具体情况做例外排除，更为可取。

对于自然人来讲，推定其不具备专业金融投资经验，如有证据证明其具有充分的投资经验并且认可知晓相关的风险，可例外排除“适当性义务”。

知易行难，司法实务中就自然人是否具有投资经验和金融知识的举证并非易事：卖方虽然掌握部分消费者基本信息，但不同金融机构之间基于客户保密义务客观上无法信息共享，涉诉金融机构无法获得客户在本机构以外的投资资料，迫使金融机构不得不各方搜罗边缘信息，譬如职业、投资年限、甚至从自媒体挖掘某些信息，组成证据链试图证明自然人的专业投资能力。在诉讼或仲裁中，更是会申请裁判机关主动调查或是开具律师调查令，以期获得相关直接信息。且不论裁判机构是否同意调查取证申请，在金融产品层次众多、种类众多、缺乏统一查询入口情况下，取证查询的难度客观存在，更何况即便收到发函调查或是面对律师调查令，部分金融机构仍会以客户保密义务为由拒绝提供详细投资情况。事实上，譬如一位有过多年期货投资经验的自然人，难谓不了解市场波动和投资风险，期货投资本身的准入门槛就高，基础知识和风险意愿的询问尤其详细，但这些信息，作为诉讼或仲裁对手方的金融机构难以获得。尽管此类案件的举证责任在卖方机构，但如果裁判者能够通过问询自然人或要求自然人（或其代理人）核实后提供书面说明的方式，让自然人陈述投资经验（包括参与金融投资的年限、曾经参与投资的品类、基本风险收益情况等），并告知提供虚假信息的后果，不仅可以避免繁琐的取证举证，更有助于在个案中对“适当性义务”是否有适用空间做出更精确的判断。

对于法人来讲，推定其拥有比自然人更多的知识储备和更强的风险判断能力，虽不否定其“金融消费者”身份，但对于其提出的关于卖方机构违反“适当性义务”的抗辩，判断应更为审慎。从公司内部治理来讲，对于专设投资部或者拥有专业投资团队的企业，应认为其投资经过理性商业决策，已充分知晓风险，对于未设投资部且并未拥有专业投资团队的企业，对于一定数额的投资，需要结合企业公司章程和内部管理制度来判断，譬如是否需要经过公司战投会、总办会、董事会甚至股东会的集体决策，如果经过公司内部决策流程，除非风险披露不实，原则上应没有“适当性义务”的适用空间。除非在金融机构举证后，法人有足够的证据推翻金融机构的举证，自证其专业能力欠缺或风险预估不足具备合理理由。2022年，多重因素叠加发酵，多个金融产品的收益表现远不及预期，产品消费者通过诉讼或仲裁取本争息的动机尤为强烈，“适当性义务”往往是消费者在争议解决程序中首先撑开的保护伞。对金融消费者提供适当、充分的保护，是司法的职责所在，通过个案推动政策监管和行业自律日臻完善，也是金融消费者保护的题中之意。但值得警惕的是，“适当性义务”的适用也要“适当”，在司法实务中不论个案细节和特殊性，一概简单以违反“适当性义务”处理，则会成为另一种本末倒置。

毕竟，市场应该培育成熟理性的金融消费者，而非动辄寻求司法庇护的小绵羊。每一位金融消费者，都应该在市场震荡的周期中感知风险、了解投资，每一家金融卖方机构，都应该在市场发展的阵痛中，不断完善风控和内核，提高经营风险的能力，各司其职，各取所需，共建日臻完善的多层次投资市场。

 

 

本文观点皆为个人执业思考，感谢诸位不吝斧正，欢迎一切质疑和商讨。

 

本次连载结束后，团队将发布《适当性义务研究报告及业务指导手册》，敬请关注。