2020年7月底至8月初，中国证券业协会《债券违约情景下承销商虚假陈述民事责任及风险防范研究》课题组核心成员拜访了华安、国元、爱建、德邦、华福、东海、东吴等多家证券公司，就《全国法院审理债券纠纷案件座谈会纪要》（以下简称“《纪要》”）发布后，债券承销商法律责任问题进行调研交流。

 

本轮交流由课题组组长、湘财证券董事会秘书周卫青带队，天同律师事务所邓晓明律师全程参与并担任主要分享人。各证券公司合规总监、首席风险官及法律、风控、投行等部门主要负责同志参加研讨。

 

课题组在认真解读《纪要》有关内容的基础上，结合课题研究成果与案件代理经验，就债券承销业务中的现实困难与各证券公司交换了意见，探讨了规则与实践层面存在的问题，形成了有针对性的建议。各方希望通过广泛征求意见，形成行业共识，向主管机关、自律组织提出有效建议，不断完善中介机构法律责任规范体系，营造公平、合理、高效的债券承销业务环境。

 

 

在调研过程中，课题组与各证券公司就以下问题进行了重点交流：

 

第一，承销商虚假陈述责任的对外承担是交流与讨论的重点。相比“征求意见稿”，《纪要》删除了承销商、债券服务机构应与发行人就虚假陈述承担连带赔偿责任的规定，明确“将责任承担与过错程度相结合”的基本思路，体现了各方共识。

 

在此背景下，各方希望行业主管机关与自律组织不再强制要求承销商在募集文件中作出连带责任承诺，应允许其根据所发行债券的法律性质，“承担相应的法律责任”。此外，鉴于实践中债券分销商不会也无法承担尽职调查义务，为防范不必要的法律风险，各方均认为应当通过协议约定、风险揭示等方式明确证券公司具体的承销身份与职责，在仅承担销售职能时免受《证券法》第85条的约束。

 

第二，关于债券承销业务收费与尽职调查成本的关系，各证券公司表示基于现有市场环境与交易惯例，债券承销费用主要由发行人的主体信用、债券的销售难度决定，与尽职调查的工作投入基本没有关系。甚至考虑到发行人的实际信用风险，公募债券的承销费用会低于私募。就此，建议行业主管机关、自律组织与司法机关充分沟通、增进了解，避免在纠纷处理过程中过多地将收费与法律责任勾连认定。

 

第三，主承销商在债券发行后继续担任受托管理人的履职障碍也是各方关注重点。总体而言，相关工作繁琐且责任较重，证券公司在债券违约后须坚持“持有人利益最大化”，也与其承销商身份形成潜在利益冲突。同时，受托管理人在实际履职过程中也障碍重重：规则层面，其履职范围与内容不尽明确；实践层面，银行、会计师事务所等机构以及非上市公司发行人在债券发行后的配合度较低，使得受托管理人难以有效履职。

 

最后，各方还对实践中发现的承销商特殊的法律风险进行了讨论。目前，发行人存在在破产后被破产法院认定与关联企业“人格混同”，进而被裁定合并重整的风险。投资者可能据此主张发行人丧失法人独立性，与募集文件中有关发行人“法人独立”的披露信息不符，要求承销商承担虚假陈述责任。问题是，法院在破产程序中认定法人人格混同的标准明显低于一般诉讼程序，有关过程缺乏诉讼程序保障，且存在行政干预因素。因此承销商在发行阶段几乎不可能以破产合并重整的标准评价发行人法人独立性。就此，课题组建议承销商在募集文件中尽可能充分地披露发行人及关联企业的关联交易情况，同时单独披露“发行人破产合并重整”的特殊风险。在此也希望行业主管机关与自律组织就有关问题予以关注，在募集文件模板中增加标准化的风险揭示条款。

 

此次调研交流活动中，各方还对承销商在发行前特殊阶段的信息披露责任、对其他证券服务机构出具专业意见的核查以及债券违约纠纷的约定管辖、债券持有人会议的决议范围与效力、通过转让方式处置违约债券等问题交换了意见。课题组将持续与行业保持沟通互动，推进相关业务实践与规则体系的完善与发展。

 

“债券法评”年度栏目由何海锋、邓晓明律师联合主持，分别侧重债券清偿（违约）纠纷与虚假陈述责任纠纷问题。如您对本栏目有任何想法、意见、建议，欢迎点击文末留言。