文/朱华芳 北京市天同律师事务所高级合伙人、仲裁业务负责人；郭佑宁、郭萌、庄壮、卞舒雅、虞震泽、叶一丁 北京市天同律师事务所律师

继《私募基金行业纠纷研究报告：概述》（点击阅读）《主题一：私募基金合同性质的司法认定》（点击阅读）和《主题二：私募基金募集阶段的法律争议（上）》（点击阅读），今天发布报告主题二的下篇，在上篇讨论私募基金管理人未登记/私募基金未备案的法律后果以及适当性义务的实践认定的基础上，进一步探讨管理人、销售机构违反募集阶段义务的法律责任以及募集失败的法律后果。

根据《私募投资基金募集行为管理办法》（下称“《私募募集办法》”）规定，募集行为包含推介私募基金，发售基金份额（权益），办理基金份额（权益）认/申购（认缴）、赎回（退出）等活动。此过程中，参与募集的主体包括已经在中国证券投资基金业协会（下称“基金业协会”）登记的、可以自行募集基金的私募基金管理人，已经取得基金销售业务资格并成为基金业协会会员的、接受管理人委托募集基金的销售机构或仅为管理人提供募集销售服务的销售机构，为管理人提供相关服务的其他外包服务机构（托管机构等），以及认购私募基金的投资者。本篇将主要围绕募集阶段管理人、销售机构的法律责任展开讨论，并对募集失败的法律后果进行分析。关于托管机构在募集阶段可能涉及的法律责任，我们将在主题三“管理人、托管人违反义务的赔偿责任”中集中探讨。

一、管理人违反募集阶段义务的法律责任

（一）管理人在募集阶段的义务

《中华人民共和国证券投资基金法》（下称“《证券投资基金法》”）《私募投资基金监督管理暂行办法》（下称“《私募监管暂行办法》”）《私募募集办法》《私募投资基金管理人登记和基金备案办法（试行）》（下称“《登记和备案办法（试行）》”）《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（下称“《资管新规》”）《全国法院民商事审判工作会议纪要》（下称“《九民会议纪要》”）等文件均对管理人在募集阶段的义务作出规定，归纳起来主要包括以下几类。[1]

如前所述，管理人可能委托基金销售机构进行募集，这种情况下，基金管理人负有的上述义务并不因委托募集而免除。

（二）管理人违反募集阶段义务的责任

管理人对投资者负有的义务可以分为忠实义务、勤勉义务两类。从义务内容来看，上表所列义务均属管理人勤勉义务的范畴。对于管理人违反勤勉义务产生民事责任的一般性问题，我们将在主题三“管理人、托管人违反义务的赔偿责任”进行集中探讨。因此，本文侧重以管理人违反募集阶段义务的常见类型为视角，梳理分析相关情形下管理人应承担责任的性质与范围。

1. 管理人承担责任的性质

第一，司法实践中，管理人若违反其在募集阶段应履行的义务，可能承担违约责任。以《中国基金业协会关于发布私募投资基金合同指引的通知》附件1《私募投资基金合同指引1号（契约型私募基金合同内容与格式指引）》为例[2]，若不考虑当事人作出调整和变动的条款[3]，上述附件1第二十一条列举了管理人的21项义务，其中与募集阶段有关的义务包括管理人的登记及基金备案义务、向合格投资者募集的义务、信息披露及风险揭示义务、建立健全内部制度的义务、不得谋取利益或进行利益输送的义务、接受监督的义务、提供证明或重要文件的义务等，若违反上述义务，根据附件1第五十五条、第五十九条的规定，当事人可以约定投资者的解除权、以及管理人的违约赔偿责任。

第二，管理人还可能承担缔约过失责任及侵权责任。在因管理人违反适当性义务、登记及基金备案义务而致基金合同不生效/无效之场合，管理人通常应承担缔约过失责任；若管理人同时存在违反募集阶段法定义务、管理过程存在其他侵权行为等情形，法院也可能综合各方面因素，认定管理人根据过错大小承担相应的侵权责任[广东广州中院（2019）粤01民终6134号]。

2. 管理人承担责任的范围

第一，管理人违反适当性义务的，其民事责任性质属于缔约过失责任，故赔偿范围应为信赖利益损失，限于直接损失。[4]因此，《九民会议纪要》第77条第一款规定：“卖方机构未尽适当性义务导致金融消费者损失的，应当赔偿金融消费者所受的实际损失。实际损失为损失的本金和利息，利息按照中国人民银行发布的同期同类存款基准利率计算。”然而，若在此过程中投资者亦存在相应过错，可能减轻管理人承担的赔偿责任。例如，在浙江杭州拱墅法院（2016）浙0105民初5924号案件中，法院认为，管理人未要求投资者填写风险识别能力和承受能力调查问卷，存在过错，但投资者签署了《风险提示函》且长时间内未提异议，亦存在过错，根据过错程度并兼顾公平合理原则，考虑到投资基金行为受多方面因素影响且管理人不存在主观恶意，酌情判定管理人承担10%的责任。

实践中更为常见的情形是，管理人违反信息披露及风险揭示义务，进而构成对适当性义务的违反。根据《资管新规》第6条“禁止欺诈或者误导投资者购买与其风险承担能力不匹配的资产管理产品”的表述，管理人违反适当性义务可根据其情节作进一步区分：[5]

情形1，若管理人违反义务的情节较轻，可能构成误导销售，则管理人根据《九民会议纪要》第77条第一款承担缔约过失责任。

情形2，若管理人违反义务较重，则可能构成欺诈销售，此时将产生两项法律后果：

首先，基金合同可能因欺诈被撤销。例如，在广东深圳中院（2019）粤03民终13869号案件中，管理人在投资者签订合同时未说明先使用自有资金投资项目后再将投资者投资款用于同一项目、不将投资权益登记在投资者名下，法院认为管理人存在故意隐瞒真实情况的情形，构成欺诈，最终判决支持投资者撤销合同、返还投资款及利息的主张。

其次，管理人承担惩罚性赔偿责任。对此，《九民会议纪要》第77条第二款规定：“卖方机构的行为构成欺诈的，对金融消费者提出赔偿其支付金钱总额的利息损失请求，应当注意区分不同情况进行处理：（1）金融产品的合同文本中载明了预期收益率、业绩比较基准或者类似约定的，可以将其作为计算利息损失的标准；（2）合同文本以浮动区间的方式对预期收益率或者业绩比较基准等进行约定，金融消费者请求按照约定的上限作为利息损失计算标准的，人民法院依法予以支持；（3）合同文本虽然没有关于预期收益率、业绩比较基准或者类似约定，但金融消费者能够提供证据证明产品发行的广告宣传资料中载明了预期收益率、业绩比较基准或者类似表述的，应当将宣传资料作为合同文本的组成部分；（4）合同文本及广告宣传资料中未载明预期收益率、业绩比较基准或者类似表述的，按照全国银行间同业拆借中心公布的贷款市场报价利率计算。”

情形3，若法院认定投资者与管理人实际成立借贷关系时，则通常按照民间借贷司法解释认定责任范围。

第二，管理人违反登记及基金备案义务的，根据《私募监管规定》第十三条[6]、《登记和备案办法（试行）》第三十条[7]等规定，将受到行政处罚和行业处分。此时，若不涉及当事人关于基金合同生效的特别约定或符合《中华人民共和国合同法》（下称“《合同法》”）或《中华人民共和国民法典》（下称“《民法典》”）规定的合同无效情形时，基金合同有效。在基金合同未约定解除条件或违约责任时，实践中有法院认为私募基金未备案不导致合同目的不能实现，投资者不能主张解除合同并请求管理人返还投资本金、赔偿收益[山东济南中院（2020）鲁01民终1897号]。但是，若管理人还存在挪用基金资金等恶意侵权行为，有法院会一并将未办理管理人登记/基金备案的行为作为认定管理人故意侵权的因素，判令管理人赔偿投资者本金损失和部分收益损失。[广东广州中院（2019）粤01民终8837-8839号]（参见《主题二：私募基金募集阶段的法律争议（上）》，点击阅读）。若根据当事人的约定或《合同法》、《民法典》的约定，管理人未登记/基金未备案将导致基金合同不生效或无效的，管理人应根据《合同法》第五十八条、《民法典》第一百五十七条的规定，向投资者返还投资本金，并承担缔约过失责任，对投资者的信赖利益予以赔偿。

第三，有的管理人虽然已经完成产品备案并实际投资及管理，但因未能与投资者及时签署合同，可能被认定构成不当得利，需返还投资者投资本金并支付资金占用利息。例如，在北京二中院（2017）京02民终12390号案件中，法院认为，投资者未签署基金合同，管理人持有投资者款项无合同及法律依据，应返还投资者投资本金及利息。我们认为，根据《民法典》第四百九十条第二款规定，若管理人及投资者已经开始履行基金合同，不宜仅因投资者未签字而认定合同不成立。此处更关键的问题在于判断何为已经开始“履行”基金合同，若管理人已经开始履行基金合同项下诸如投资运作、认购款管理等主要义务时，应视为开始“履行”基金合同，且该种履行行为不受管理人其他违规操作行为的影响。

第四，司法实践中，仅因管理人未建立健全内控机制而直接认定其承担相应责任的案例较为罕见。我们理解，由于建立健全内控机制本身一般不构成管理人对投资者的直接合同义务，故法院通常不会单独将未建立内控机制作为判令管理人向投资者承担民事责任的事由，而是将内控机制是否健全作为认定管理人是否履行了对投资者的义务的一个方面。例如，根据《九民会议纪要》第75条的规定，卖方机构对“建立了金融产品（或者服务）的风险评估及相应管理制度”承担举证责任，否则法院将认定其未尽适当性义务。

二、销售机构在募集阶段的法律责任

在募集阶段，销售机构主要负责向合格投资者宣传、推介产品，在此过程中，销售机构负有适当性义务、信息披露及风险提示义务。由于销售机构与管理人均属卖方机构，《九民会议纪要》对二者也一体进行规范，故上文关于管理人违反适当性义务、信息披露及风险提示义务的分析原则上也适用于销售机构，此处不再赘述。

实践中，因销售机构不与投资者直接签署基金合同，投资者直接向销售机构主张违约责任或缔约过失责任缺乏路径，法院通常在侵权责任框架下认定销售机构的责任。销售机构常见的侵权行为情形包括：销售机构内控机制及人员管理存在问题、宣传推介时未充分提示或做出错误/误导性提示、未对投资者做出评估、推介的产品与投资者评估结果不匹配、承诺保本保收益等。在查明侵权行为的基础上，法院的考察重点在于投资者是否对销售机构的行为形成信赖并实际产生投资损失。在考察销售机构的侵权责任时，以下问题值得关注。

（一）销售机构与投资者之间的责任划分

第一，在投资者请求销售机构承担赔偿责任的案件中，举证责任分配是基础性问题之一。我们认为，考虑到销售机构的举证优势和保护投资者的价值取向，应当根据或参考《九民会议纪要》第75-78条的规定，由投资者对购买基金产品、遭受的损失等事实承担举证责任，销售机构对其已经建立了金融产品风险评估及相应管理制度，对金融消费者的风险认知、风险偏好和风险承受能力进行了测试，向金融消费者告知产品（或者服务）的收益和主要风险因素等承担举证责任。实践中，法院会考虑双方举证能力，确定由销售机构就其销售过程的合法合规性承担举证责任 [广东广州中院（2019）粤01民终7659号]。

第二，销售机构违反义务行为与投资者损失之间的因果关系往往是争议焦点，也常是销售机构寻求减免责任的方向。因果关系的考量涉及两个层面的问题：

一是损失的发生是否与投资者的决策有关。例如，在浙江杭州中院（2016）浙01民终6371号案中，法院认为，虽然销售机构在募集过程中存在不规范之处，但投资者遭受的损失源自市场系统性风险，且销售机构的违规行为不足以影响投资者选择购买案涉产品，最终驳回了投资者的索赔请求。

二是销售机构在宣传、推介过程中的过错行为是否影响投资者的自主决策。若销售机构能够证明投资者的自主决策能力未受其影响或受其影响有限，可免除或减轻销售机构的责任。而考量投资者自主决策能力的因素不仅包括是否签署或知悉通用条款，更重要的是考量具体产品、风险及投资者既往投资经验、受教育程度等情况。《九民会议纪要》第78条亦规定：“卖方机构能够举证证明根据金融消费者的既往投资经验、受教育程度等事实，适当性义务的违反并未影响金融消费者作出自主决定的，对其关于应当由金融消费者自负投资风险的抗辩理由，人民法院依法予以支持。”

第三，在分配损失时，法院普遍会考虑投资者的过错程度，并适用过失相抵原则让投资者自行承担部分损失，但各地法院对投资者过错程度的把握差异较大。

例如，对于投资者已签署或知悉通用条款时销售机构应承担的责任大小，法院存在不同认定。有的法院认为虽然投资者已在具备通用条款的文件上签字，但通用条款不能体现涉诉产品的类型及风险等具体内容，销售机构推介投资者购买不适宜产品，存在重大过错，应承担全部责任[北京一中院（2018）京01民终8761号]；而有的法院认为，相关文件中虽然有风险提示，但属泛泛说明，销售机构未尽到明确的提示说明义务，应承担30%的次要责任[山东高院（2019）鲁民申4456号]。

又如，对于销售机构违规承诺保本时应承担的责任，有的法院认为投资者过分依赖销售机构应承担主要责任，销售机构未适当履行风险揭示义务、违规承诺资金安全、在投资者购买产品后未适当履行信息披露义务，仅需承担30%的次要责任[河南高院（2016）豫民再544号]；有的法院认为，投资者签字确认充分理解和认知提示的各项风险，但销售机构工作人员虚假承诺保本、保收益构成欺诈销售，销售机构应承担80%的主要责任[安徽合肥中院（2019）皖01民终8545号]。

（二）销售机构与管理人之间的责任划分

募集阶段，销售机构与管理人均对投资者负有适当性义务等法定义务。因此，投资者发生损失后，可能同时向两者索赔。此时，法院对管理人与销售机构的责任划分主要存在两种情况。

第一，因销售机构及管理人行为通常相对独立，若无法证明二者构成共同侵权，法院可能对销售机构及管理人的行为分别进行认定，据此确定各方应承担的侵权责任大小。

例如，在广东广州中院（2019）粤01民终6134号案件中，法院认为，管理人存在未对基金进行登记、注销管理人资格、挪用投资者财产的行为构成侵权，应是最终的责任承担主体；销售机构未获总行批准代销，存在对员工和场所管理不到位的问题，且对管理人筹措资金确认跟踪监督、发现他人利用银行名义宣传时未制止等行为，应承担的责任类似于《侵权责任法》第三十七条规定的违反安全保障义务所应承担的责任，应参照适用该条规定对投资者损失承担40%的补充赔偿责任。在类似的广东广州中院（2019）粤01民终8837号案件中，法院认为，在银行方（包括总行、销售支行）未参与设立案涉基金时，不宜认定销售支行与管理人等存在共同故意或共同过失，且销售支行推荐、误导行为不属于承担连带责任的无意思联络数人侵权情形，最终判决总行无需承担赔偿责任、销售支行因其过错承担补充赔偿责任。

我们基本赞同上述裁判思路，若能够认定销售机构、管理人各自行为均能直接造成投资者损失，则二者构成无意思联络的数人侵权，应根据单个侵权行为是否足以造成全部损害确定二者承担连带责任还是按份责任。若造成投资者损失的主要原因在于一方，但另一方也有违反法定义务情形的，由法院根据过错程度确定另一方应承担补充责任的大小。

第二，在违反适当性义务的场合，以管理人与销售机构之间的委托代理关系为基础，考察二者是否应承担连带责任。《民法典》第一百六十七条规定：“代理人知道或者应当知道代理事项违法仍然实施代理行为，或者被代理人知道或者应当知道代理人的代理行为违法未作反对表示的，被代理人和代理人应当承担连带责任。”《九民会议纪要》第74条规定：“金融产品发行人、销售者未尽适当性义务，导致金融消费者在购买金融产品过程中遭受损失的，金融消费者既可以请求金融产品的发行人承担赔偿责任，也可以请求金融产品的销售者承担赔偿责任，还可以根据《民法典》第一百六十七条的规定，请求金融产品的发行人、销售者共同承担连带赔偿责任。发行人、销售者请求人民法院明确各自的责任份额的，人民法院可以在判决发行人、销售者对金融消费者承担连带赔偿责任的同时，明确发行人、销售者在实际承担了赔偿责任后，有权向责任方追偿其应当承担的赔偿份额。”据此，由于管理人与销售机构一体负有适当性义务，裁判者可推定一方对于另一方违反适当性义务属于“应当知道”状态，从而为认定二者承担连带责任奠定基础。

三、募集失败的法律后果

关于募集失败时私募基金管理人应承担的责任，现行法律法规并无明确规定。《私募募集办法》附件二《私募投资基金风险揭示书内容与格式指引》第二条第（二）款第4项规定，“本基金的成立需符合相关法律法规的规定，本基金可能存在不能满足成立条件从而无法成立的风险。基金管理人的责任承担方式：（一）以其固有财产承担因募集行为而产生的债务和费用；（二）在基金募集期限届满（确认基金无法成立）后三十日内返还投资者已交纳的款项，并加计银行同期存款利息。”若投资者签署确认包含上述条款的《私募投资基金风险揭示书》，则上述内容构成双方合同内容。故因客观原因导致募集失败时，原则上可根据上述条款予以处理。

此外，在募集失败时，私募基金未成立，但基金合同并不当然无效。若因管理人违反基金合同约定导致基金募集失败，投资者可以根据《民法典》第五百六十三条、第五百六十六条的规定解除基金合同，并请求管理人赔偿损失。

值得注意的是，在因投资者原因导致募集失败时，是否应对基金管理人的责任进行限制，目前缺乏明确规定。我们认为，实践中以下做法值得关注。

第一，有法院仅支持投资本金部分的返还，而不支持管理人赔偿银行同期存款利息。北京一中院（2015）一中民（商）终字第2212号案件中，管理人未能完成募集，但投资者也存在迟延付款情形，虽然一审法院认为投资者的迟延付款与募集失败无因果关系，但考虑到管理人的实际投入以及投资者的违约情形，最终仅支持投资者返还本金的诉请，而未支持投资者赔偿利息损失的诉请，因投资者未上诉，二审法院维持一审判决。

第二，针对合伙型或公司型私募基金，有法院不支持直接返还本金，而要求投资者通过清算退出。四川成都中院（2017）川01民终11508号案件中，投资者未履行出资义务，导致募集失败，一审法院认为虽然合同因无法达到目的而可以解除，但投资者作为违约方应承担违约的法律后果，故判决解除合同的同时驳回投资者返还投资款、支付利息的诉请，二审法院认为，合同解除后投资者不得直接要求返还投资，而应对合伙进行清算后再分配剩余财产，最终维持一审判决。

注释：

[1]本文主要关注募集阶段管理人的相关义务，不涉及管理人在其他阶段的义务，如谨慎投资义务，合规经营义务等。
[2]附件2《私募投资基金合同指引2号（公司章程必备条款指引）》、附件3《私募投资基金合同指引3号（合伙协议必备条款指引）》主要指引的是公司型及合伙型私募基金合同内容，此处仅以附件1为例进行说明。
[3]附件1《私募投资基金合同指引1号（契约型私募基金合同内容与格式指引）》第七条规定：“对于本指引有明确要求的，基金合同中应当载明本指引规定的相关内容。……本指引某些具体要求对当事人确不适用的，当事人可对相应内容作出合理调整和变动，但管理人应在《风险揭示书》中向投资者进行特别揭示，并在基金合同报送中国基金业协会备案时出具书面说明。”据此，当事人可对基金合同内容作出调整和变动，此时募集阶段管理人承担的违约责任取决于个案中当事人的具体约定。
[4]参见最高人民法院民事审判第二庭编著：《〈全国法院民商事审判工作会议纪要〉理解与适用》，人民法院出版社2019年版，第413~414页，第429~430页。
[5]参见最高人民法院民事审判第二庭编著：《〈全国法院民商事审判工作会议纪要〉理解与适用》，人民法院出版社2019年版，第429~430页。
[6]《私募监管规定》第十三条：“中国证监会及其派出机构依法从严监管私募基金管理人、私募基金托管人、私募基金销售机构和其他私募基金服务机构及其从业人员的私募基金业务活动，严厉打击各类违法违规行为。对违反本规定的，中国证监会及其派出机构可以依照《私募办法》的规定，采取行政监管措施、市场禁入措施，实施行政处罚，并记入中国资本市场诚信信息数据库；涉嫌犯罪的，依法移送司法机关追究刑事责任。《证券投资基金法》等法律、行政法规另有规定的，依照其规定处理。基金业协会依法开展私募基金管理人登记和私募基金备案，加强自律管理与风险监测。对违反本规定的，基金业协会可以依法依规进行处理。”
[7]《登记和备案办法（试行）》第三十条：“私募基金管理人、高级管理人员及其他从业人员存在以下情形的，基金业协会视情节轻重可以对私募基金管理人采取警告、行业内通报批评、公开谴责、暂停受理基金备案、取消会员资格等措施，对高级管理人员及其他从业人员采取警告、行业内通报批评、公开谴责、取消从业资格等措施，并记入诚信档案。情节严重的，移交中国证监会处理：（一）违反《证券投资基金法》及本办法规定；（二）在私募基金管理人登记、基金备案及其他信息报送中提供虚假材料和信息，或者隐瞒重要事实；（三）法律法规、中国证监会及基金业协会规定的其他情形。”

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